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（一）底層邏輯：城市發(fā)展規(guī)律下的立足點(diǎn)，存在價(jià)值、存在作用、存在領(lǐng)域

南京卓遠(yuǎn)認(rèn)為，理解城投的發(fā)展應(yīng)從城市發(fā)展角度切入，城投發(fā)展趨勢應(yīng)暗合城市發(fā)展規(guī)律主線。城投因城市發(fā)展需要而產(chǎn)生，并將隨城市發(fā)展而不斷調(diào)整自身立足點(diǎn)，在合適的領(lǐng)域發(fā)揮自身的作用，實(shí)現(xiàn)自身的價(jià)值。因此，城投的產(chǎn)業(yè)發(fā)展也應(yīng)圍繞城市發(fā)展和自身能力而開展。

圖1-1 城市發(fā)展規(guī)律下城投公司發(fā)展重點(diǎn)

如上圖所示，在城市框架擴(kuò)大階段，城投主要以基礎(chǔ)設(shè)施投資業(yè)務(wù)為主，當(dāng)城市發(fā)展到功能完善階段，城投需加強(qiáng)環(huán)境、教育、能源、軌道等產(chǎn)業(yè)投資與發(fā)展；當(dāng)城市發(fā)展至品質(zhì)提升階段時(shí)，城市基建更新、文化、旅游、醫(yī)療、養(yǎng)老、科技等領(lǐng)域?qū)⒊蔀槌峭豆井a(chǎn)業(yè)發(fā)展的主賽道。

（二）產(chǎn)業(yè)發(fā)展路徑：人、組織、資源、資本權(quán)衡下的發(fā)展路徑

城投的產(chǎn)業(yè)發(fā)展需綜合權(quán)衡人、組織、資源（政企關(guān)系）、資本（銀企關(guān)系）等因素。人和組織因素是城投的傳統(tǒng)弱項(xiàng)，資源和資本則是城投產(chǎn)業(yè)發(fā)展的核心競爭力。政企關(guān)系的運(yùn)用，需要城投介入?yún)^(qū)域的壟斷性、半壟斷性業(yè)務(wù)，或需要特許經(jīng)營的領(lǐng)域。銀企關(guān)系的運(yùn)用，為平臺的產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供充足的資本支撐。

鑒于資源和資本兩大核心競爭力的判斷，根據(jù)上述兩大產(chǎn)業(yè)投資方式，城投未來的產(chǎn)業(yè)發(fā)展也有相應(yīng)的路徑：

1、路徑一：基于“城市建設(shè)運(yùn)營產(chǎn)業(yè)鏈”延伸（收縮）的產(chǎn)業(yè)發(fā)展

產(chǎn)業(yè)鏈的形成、發(fā)展（延伸）和更新（延伸和收縮）與城市發(fā)展階段有顯著的聯(lián)系，并應(yīng)適應(yīng)城市發(fā)展的需要。大部分城投的建設(shè)運(yùn)營產(chǎn)業(yè)鏈主要形成于“城市化初期和中期”基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域的項(xiàng)目建設(shè)，并形成“投資建設(shè)+運(yùn)營服務(wù)”的主產(chǎn)業(yè)鏈。圍繞主產(chǎn)業(yè)鏈向上下游進(jìn)行延伸，形成二級行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，包括市政建設(shè)產(chǎn)業(yè)鏈、公用事業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈、綜合交通產(chǎn)業(yè)鏈等。

圖1-2 城市建設(shè)運(yùn)營產(chǎn)業(yè)鏈

產(chǎn)業(yè)鏈延伸為城投提供了可行的產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間，對于產(chǎn)業(yè)鏈更新過程中的鏈條（業(yè)務(wù)）延伸和收縮，我們提出如下建議：

（1）產(chǎn)業(yè)鏈延伸建議

①龍頭拉動：以產(chǎn)業(yè)鏈“龍頭”業(yè)務(wù)帶動產(chǎn)業(yè)鏈條合理拓展；

②提升能力：延伸的業(yè)務(wù)，要有利于提升“龍頭”業(yè)務(wù)核心競爭力，并帶動整個(gè)鏈條價(jià)值倍增；

③附加值審視：鏈上業(yè)務(wù)多為非完全競爭領(lǐng)域，在業(yè)務(wù)延伸至競爭較為充分的領(lǐng)域時(shí)，應(yīng)借助附加值曲線（微笑曲線）進(jìn)行審視；

④相對和絕對平衡：審視時(shí)，除關(guān)注相對附加值比率（如利潤率），更應(yīng)關(guān)注絕對附加值。

（2）產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)湛s建議

①存在價(jià)值：城投公司要認(rèn)識到，政策常變動，產(chǎn)業(yè)有周期，產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)湛s有其自身價(jià)值；

②退出機(jī)制：城投內(nèi)部需要建立相應(yīng)的業(yè)務(wù)退出機(jī)制；對于會造成產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值受損的業(yè)務(wù)，及時(shí)予以收縮；對于政策變動，造成禁止準(zhǔn)入或發(fā)展前景堪憂的業(yè)務(wù)，及時(shí)予以收縮；持續(xù)虧損，扭虧無望，對產(chǎn)業(yè)鏈影響不大的業(yè)務(wù)，及時(shí)予以收縮。

2、路徑二：基于“產(chǎn)業(yè)投資引導(dǎo)主體”定位下的產(chǎn)業(yè)發(fā)展

此定位下，城投公司的產(chǎn)業(yè)發(fā)展多始于政府指令性投資，后期才逐步過渡到自主性投資。

圖1-3 城投公司基于“產(chǎn)業(yè)投資引導(dǎo)主體”定位下的產(chǎn)業(yè)發(fā)展

無論何種投資方式，城投皆需構(gòu)建起自身的投資邏輯。具體來說，城投應(yīng)根據(jù)自身綜合能力，確定適合的投資策略：自主性投資、跟隨性投資、戰(zhàn)略合作；根據(jù)核心業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，確定財(cái)務(wù)性投資還是戰(zhàn)略性投資；同時(shí)，對于項(xiàng)目投資，根據(jù)城市發(fā)展階段確定合適的投資項(xiàng)目類型。

圖1-4 城投公司投資策略

1、如何做好政府指令性產(chǎn)業(yè)投資、如何改變投而不管？

政府指令性產(chǎn)業(yè)投資要求多出于招商引資、民企紓困等原因，由于是指令性投資，大部分城投疏于（或不具備相應(yīng)能力進(jìn)行）投前的行業(yè)研究和企業(yè)盡調(diào)工作，對潛在風(fēng)險(xiǎn)以“指令性投資”為由，采取漠視或視而不見的態(tài)度（當(dāng)然城投即便做了該項(xiàng)工作，也無法影響決策）。在投資協(xié)議簽訂中，沒有爭取應(yīng)有的股東權(quán)利，對涉及的“優(yōu)先認(rèn)購、反稀釋、限制出售、優(yōu)先出售”等典型條款不加以談判，對于投后的決策權(quán)、分紅權(quán)和退出方式也常有忽視。

對于這個(gè)問題，我們的建議，即使是政府指令性投資，城投也應(yīng)做好自身的分內(nèi)事情，按投資決策流程做好行業(yè)研究和企業(yè)盡調(diào)，如實(shí)將研究和盡調(diào)結(jié)果及相關(guān)的建議反饋給政府，并輔助政府決策；確定進(jìn)行投資后，在投資協(xié)議中爭取股東應(yīng)有的權(quán)利，包括董事會席位（決策權(quán)）、日常監(jiān)督權(quán)、分紅權(quán)和合理的股權(quán)退出權(quán)利。其他的細(xì)節(jié)問題，如接盤式指令性投資，重點(diǎn)關(guān)注的則是投資價(jià)格和后期退出方式的談判。

2、區(qū)域內(nèi)的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域如何投資、能否進(jìn)行異地投資？

我們的建議是，在區(qū)域產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域選擇上，通過上位規(guī)劃（如旅游產(chǎn)業(yè)規(guī)劃、健康養(yǎng)老規(guī)劃）明確區(qū)域支持的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，然后通過區(qū)域承載能力和產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景兩維度、四象限分析，將產(chǎn)業(yè)投入力度做分層考慮。對于區(qū)域承載力強(qiáng)、發(fā)展前景好的產(chǎn)業(yè)，以產(chǎn)業(yè)資本強(qiáng)勢介入，提升區(qū)域產(chǎn)業(yè)在整個(gè)市場的集中度；對于區(qū)域承載力強(qiáng)、發(fā)展前景一般的產(chǎn)業(yè)，以并購重組資本形式介入，推動行業(yè)整合重組，提升行業(yè)控制力，推動區(qū)域頭部企業(yè)的整合重組。