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　　來源：楊老師的基建課堂 作者：楊曉懌

　　財(cái)政部在今日發(fā)布了今年一季度財(cái)政收支情況，1-3月全國(guó)一般公共預(yù)算收入45984億元，同比下降14.3%。對(duì)比一季度的GDP數(shù)據(jù)，財(cái)政收入的下降或許更能反映出疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的真實(shí)影響。

　　但是，與地方財(cái)政相對(duì)應(yīng)的地方債，卻顯現(xiàn)出一片火熱。即使是債務(wù)水平已經(jīng)很高的貴州省，發(fā)行的再融資債券都廣受市場(chǎng)歡迎，投標(biāo)倍數(shù)均超出發(fā)行量十余倍；10年期中標(biāo)利率僅為2.8%，遠(yuǎn)低于目前的LPR水平。

　　冰與火同存的時(shí)刻，往往是極不尋常的預(yù)示。這些事件既表明寬松已至，又預(yù)示著政府投資將發(fā)揮決定性的作用。

　　寬松已至

　　在疫情給社會(huì)活動(dòng)按下“暫停鍵”的同時(shí)，央行開始釋放流動(dòng)性，避免企業(yè)陷入危機(jī)。但這輪寬松明顯分為兩個(gè)階段：

　　一是三月之前的階段。

　　當(dāng)時(shí)普遍認(rèn)為疫情對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成的是短期影響，且當(dāng)時(shí)的疫情防控頗有成效，全國(guó)都有逐漸解禁之感。因此，當(dāng)時(shí)的流動(dòng)性釋放以少量多次調(diào)節(jié)的方式釋放，但也使許多企業(yè)獲得紓困資金，脫離了經(jīng)營(yíng)性的困境。

　　但是，疫情逐漸全球化，并且有逐漸常態(tài)化的趨勢(shì)；同時(shí)，境外輸入性病例開始成為確診病例的主要來源，再次給疫情帶來了挑戰(zhàn)。這使得疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響發(fā)生了根本性的變化，事件的性質(zhì)從2008年短期全球金融危機(jī)，轉(zhuǎn)變?yōu)槿蛩ネ?、大蕭條。

　　二是三月中旬后的階段。

　　隨后，從三月中旬開始，我們對(duì)待疫情與經(jīng)濟(jì)的態(tài)度發(fā)生了變化，許多原本持續(xù)到6月底結(jié)束的金融措施開始延長(zhǎng)，寬松性質(zhì)也開始改變——從短期應(yīng)對(duì)沖擊的寬松，進(jìn)入了寬松的周期。

　　這使得市場(chǎng)上的資金面出現(xiàn)了顯著的變化，企業(yè)發(fā)債利率持續(xù)走低，寬松態(tài)勢(shì)明顯；不僅地方債受益明顯，深圳地產(chǎn)市場(chǎng)的異動(dòng)同樣證明了寬松時(shí)刻的來臨。如今的寬松，實(shí)質(zhì)上是新周期的開啟；基于充沛的市場(chǎng)流動(dòng)性，一切政策工具都將發(fā)揮巨大的力量。

　　再議政府債務(wù)

　　在寬松來臨后，政府無疑再次成為加杠桿的主角，政府投資將發(fā)揮決定性的作用。這已是共識(shí)，但依然有一些隱憂未能消除，比如政府還能承擔(dān)多少杠桿？政府舉債是否存在風(fēng)險(xiǎn)？

　　但是，這些問題并不會(huì)有統(tǒng)一的答案，因?yàn)檎m宜承擔(dān)的杠桿與債務(wù)是動(dòng)態(tài)的，根據(jù)大環(huán)境不斷調(diào)整的，而非是一個(gè)單純的紙面數(shù)字。

　　在百年一遇的全球疫情與逆全球化的持續(xù)下，加大政府投資、提振內(nèi)需是我們當(dāng)前唯一的道路，既然道路已定，那么實(shí)際上債務(wù)率不夠成任何問題，真正要解決的是穩(wěn)定性、可持續(xù)性、以及有效性。

　　針對(duì)穩(wěn)定性，中央提出要增加財(cái)政赤字的規(guī)模，為財(cái)政收入下滑的政府提供充足的彈藥。

　　針對(duì)可持續(xù)性，近期地方債的發(fā)行年限持續(xù)拉長(zhǎng)、利率走低；并且一部分財(cái)政緊張的西部地區(qū)、東北地區(qū)開始到期還本。對(duì)于已經(jīng)到期的地方債務(wù)，則采用期限更長(zhǎng)的再融資債券進(jìn)行置換；通過地方債對(duì)財(cái)政的可持續(xù)性進(jìn)行長(zhǎng)期調(diào)節(jié)。

　　針對(duì)有效性，各部門逐漸分類完善了政策工具與使用細(xì)則，通過專項(xiàng)債等定向投資工具、市場(chǎng)化改革等方式促使投資效率的提高，將政府投資轉(zhuǎn)變?yōu)橛行顿Y。

　　因此，在特殊的大環(huán)境下，過去幾年相對(duì)保守的財(cái)政理念可能產(chǎn)生轉(zhuǎn)向；不僅財(cái)政赤字的規(guī)?？赡鼙阮A(yù)想的更大，特別國(guó)債、地方專項(xiàng)債的額度極有可能超出預(yù)期。

　　同時(shí)，我們還要意識(shí)到，積極的政府投資政策與財(cái)政政策并不是短期的，而將是和如今的大環(huán)境一樣，長(zhǎng)期持續(xù)，等待疫情結(jié)束、世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行恢復(fù)正常。

　　在理念的變化下，束縛政府投資、開動(dòng)基建的限制正在消失；寬松的市場(chǎng)也將極快的促使政策落地。

　　如此看來，盡管如今市場(chǎng)依舊蕭條，但下半年必將加速；2020年的上下半年將是冰與火的鮮明對(duì)比。

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