东北就蜒金融服务有限公司

　　2020年4月30日，中國證監(jiān)會與國家發(fā)展改革委頒布了《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關(guān)工作的通知》（以下簡稱《通知》），正式啟動萬眾期待的公募REITs試點。

　　2020年8月8日，中國證監(jiān)會發(fā)布實施《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》，標(biāo)志著基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs正式啟航。

　　公募REITs市場建設(shè)是中國金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革及要素市場化配置的重要組成部分，對于促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、資產(chǎn)管理市場的發(fā)展都具有重要意義。

　　推出公募REITs的初心以及資管市場的現(xiàn)狀與挑戰(zhàn)

　　從當(dāng)前經(jīng)濟發(fā)展的現(xiàn)狀來看，推出基礎(chǔ)設(shè)施REITs能夠起到三大效用：一是引入市場化運營機制作為地方國有資產(chǎn)的“整合器”；二是借助資產(chǎn)端視角為解決地方政府債務(wù)提供“降壓儀”；三是依托資產(chǎn)管理行業(yè)為經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級提供“助推劑”，同時也將對資產(chǎn)管理行業(yè)產(chǎn)生重大影響。

　　開展基礎(chǔ)設(shè)施REITs能有效盤活地方政府存量資產(chǎn)，形成良性投資循環(huán)，進(jìn)一步提升直接融資比重，降低宏觀杠桿率；開展基礎(chǔ)設(shè)施REITs能拓展新的投資領(lǐng)域，作為股票、債券、現(xiàn)金之外新的大類資產(chǎn)配置類別，基礎(chǔ)設(shè)施REITs能為投資者提供具有高收益風(fēng)險比、組合分散化價值、良好流動性的長期投資工具，為提高居民財產(chǎn)性收入提供高質(zhì)量的大類資產(chǎn)。

　　從我國資產(chǎn)管理市場的發(fā)展現(xiàn)狀及面臨的問題來看，基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點的推出，高度契合了我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展的實際需求。

　　2012年下半年以來，隨著各項資產(chǎn)管理新政的推出，銀行理財部門、信托公司、保險資產(chǎn)管理機構(gòu)、券商資產(chǎn)管理機構(gòu)、基金子公司等相繼涌入資產(chǎn)管理市場，迎來了大資管時代。至2019年底，我國資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模超過110萬億元。其中，公募基金規(guī)模約為15萬億元，私募基金規(guī)模（包括券商資管、基金子公司專戶、基金公司專戶、私募基金管理人產(chǎn)品）約為33萬億元，銀行理財產(chǎn)品規(guī)模約為22萬億元，信托產(chǎn)品規(guī)模約為22萬億元，保險資管規(guī)模約為18萬億元。

　　雖然我國資產(chǎn)管理市場的發(fā)展在量上取得了突出的成績，但也存在有待提升的地方，包括普惠性有待進(jìn)一步增強、風(fēng)險收益基準(zhǔn)依然缺乏錨定坐標(biāo)、產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象明顯等。市場上仍缺少基礎(chǔ)性的金融產(chǎn)品，特別是以重要風(fēng)險來源為相關(guān)性的資產(chǎn)，需要與不動產(chǎn)這一最大類大宗資產(chǎn)相掛鉤的金融產(chǎn)品。而從資金配置角度看，不動產(chǎn)投資領(lǐng)域與傳統(tǒng)資產(chǎn)管理行業(yè)是資金來源的最重要競爭者。缺乏與不動產(chǎn)相關(guān)聯(lián)的金融產(chǎn)品，資產(chǎn)管理行業(yè)將失去對不動產(chǎn)配置有特殊需求的資金群體。

　　公募REITs試點對中國資管市場的意義

　　公募REITs試點對于我國資產(chǎn)管理行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展具有重要意義，具體表現(xiàn)在以下四個方面。

　　其一，公募REITs是有效前沿理論下優(yōu)化資產(chǎn)配置及有效投資選擇的重要體現(xiàn)。不動產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)與其他金融資產(chǎn)關(guān)聯(lián)性低，有助于資產(chǎn)的多元化、分散化配置。同時，不動產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)依托于土地的增值屬性，是對抗通脹的重要資產(chǎn)類別，具有重要配置價值。然而，配置不動產(chǎn)對個人投資者的收入和財富水平有很高的要求，不具有普惠特征。對于機構(gòu)投資者而言，不動產(chǎn)配置的目標(biāo)比例呈逐年上升的趨勢?；A(chǔ)設(shè)施REITs試點能有效填補我國資產(chǎn)管理市場相關(guān)產(chǎn)品的空白，為各類投資者參與基礎(chǔ)設(shè)施及不動產(chǎn)市場投資提供便利渠道。依托專業(yè)資產(chǎn)管理及運營模式，公募可幫助投資者實現(xiàn)跨時期、跨地域、跨產(chǎn)業(yè)的分散化資產(chǎn)配置，有效幫助投資組合向外延伸，很好地滿足養(yǎng)老金、社保資金、居民理財資金對于不動產(chǎn)這一大類資產(chǎn)的投資需求。

　　其二，公募REITs產(chǎn)品能夠完善資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的儲蓄特征，為投資者提供有穩(wěn)定現(xiàn)金流、風(fēng)險收益對稱、流動性好、透明度高的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。借助REITs市場功能，可實現(xiàn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的儲蓄功能，便于儲蓄轉(zhuǎn)化為投資。REITs具有高分紅、高穩(wěn)定等特征，有助于將尋求確定回報的資金導(dǎo)入REITs市場。同時，REITs具有良好的流動性，持有者可隨時賣出份額進(jìn)行變現(xiàn)。尤其對于基金定投等具有儲蓄特征的理財方式，REITs將改變原有的經(jīng)營運作模式，實現(xiàn)安全性、流動性和增值性的統(tǒng)一。

　　其三，公募REITs試點有助于資產(chǎn)管理行業(yè)回歸本源。中國資本市場的健康發(fā)展有賴于保護與協(xié)調(diào)各參與方的利益，在為管理人提供激勵的同時需避免管理人的道德風(fēng)險與代理人問題。REITs制度為資產(chǎn)管理行業(yè)提供了重要的治理機制。一方面，REITs的價值創(chuàng)造是建立在不動產(chǎn)資產(chǎn)的真實經(jīng)營之上，使得REITs的定價核心在于評估資產(chǎn)的長期穩(wěn)定分紅，以及提升運營水平進(jìn)而提升資產(chǎn)增值的能力，降低道德風(fēng)險對于定價的影響。另一方面，REITs采取強制分紅制度，這一約束條件大大降低了REITs可支配的自由現(xiàn)金流，使得REITs的擴張依賴于外源融資或資產(chǎn)循環(huán)，抑制了管理人基于自身利益的擴張沖動。

　　其四，公募REITs試點將助推資產(chǎn)管理市場成為推動中國經(jīng)濟增長新引擎。一是公募REITs試點通過融資端與投資端的精準(zhǔn)對接，改善貨幣資金空轉(zhuǎn)問題，夯實資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟功能。通過REITs搭建橋梁，帶動社會資本參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，進(jìn)一步引導(dǎo)進(jìn)入資本市場的貨幣資金從以往的金融資產(chǎn)管理工具的“體內(nèi)循環(huán)”向資產(chǎn)管理服務(wù)實體經(jīng)濟的“體外循環(huán)”模式轉(zhuǎn)變，切實降低實體融資成本，提升實體經(jīng)濟利潤空間。二是公募REITs試點通過豐富資產(chǎn)管理產(chǎn)品體系，有效擴大投融資活動監(jiān)管邊界，為經(jīng)濟發(fā)展創(chuàng)造良好的資本市場環(huán)境，強化資本市場的政策傳導(dǎo)作用和風(fēng)險防范化解作用，促進(jìn)金融與實體經(jīng)濟之間的良性循環(huán)。三是公募基金REITs試點也將帶動我國地方國有資產(chǎn)管理以及土地、財稅、投資、立法的進(jìn)一步完善和優(yōu)化。借助公募REITs為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)發(fā)展育新機、開新局，將有效推動實體經(jīng)濟行穩(wěn)致遠(yuǎn)，迎來更大發(fā)展。

　　公募REITs試點應(yīng)關(guān)注三大問題

　　基于公募REITs的獨特性、重要性，無論是投資者、管理人還是產(chǎn)業(yè)方，任何單一維度很難全面解構(gòu)REITs的全貌，也很難在僅考慮單一維度情形下真正做好REITs。站在資產(chǎn)管理行業(yè)的角度，我們建議在試點過程中應(yīng)關(guān)注三個主要問題。

　　一是有關(guān)REITs的主動管理與被動管理。一只優(yōu)秀的REITs產(chǎn)品應(yīng)該定位于成為“主動管理的被動型產(chǎn)品”。這里的主動管理并不側(cè)重運營，而是管理人應(yīng)側(cè)重于對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的投資判斷、價格談判、運營監(jiān)管以及擇時買賣，試點期間甚至應(yīng)最大限度地剝離運營。

　　二是合理的定價意味著REITs成功的一半。短期來看，應(yīng)在資產(chǎn)管理行業(yè)加強REITs的定價理念、定價預(yù)期管理。長期來看，應(yīng)加大資產(chǎn)管理機構(gòu)對于基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的管理能力、運營能力與投資能力，強化資產(chǎn)管理行業(yè)投資REITs產(chǎn)品的透明度，加強REITs的信息披露，進(jìn)一步完善估值規(guī)范體系，并逐步在全市場范圍內(nèi)建立一個具有科學(xué)管理運營能力、公開透明的估值和交易機制。

　　三是權(quán)衡產(chǎn)業(yè)資本與金融資本共同訴求，是提升REITs治理能力的長久之道。我們認(rèn)為，通過適當(dāng)?shù)氖袌鼋ㄔO(shè)和引導(dǎo)，鼓勵培育一批具有成熟投資理念的REITs基金管理機構(gòu)、鼓勵金融機構(gòu)與不動產(chǎn)產(chǎn)業(yè)集團適度聯(lián)合是當(dāng)前可行的發(fā)展方向。

　　我國REITs市場建設(shè)雖然從零開始，但不是在白紙上作畫，需要考慮在現(xiàn)有體制下，在經(jīng)濟增長、高質(zhì)量發(fā)展、金融風(fēng)險管控等各方面做權(quán)衡取舍，涉及與地方政府行為模式、房地產(chǎn)政策、金融政策的協(xié)調(diào)一致，其復(fù)雜性不言而喻。

　　我國公募REITs市場建設(shè)不可能一蹴而就，千里之行始于足下，對REITs市場建設(shè)的相關(guān)問題既要理性看待、科學(xué)分析，也要著眼長遠(yuǎn)、久久為功?；A(chǔ)設(shè)施REITs試點啟動是一個突破，相信在各方的共同努力下，通過不斷積累經(jīng)驗，完善制度規(guī)則和行動方案，我國REITs市場將健康發(fā)展。伴隨REITs市場的逐步完善，資產(chǎn)管理行業(yè)的邊界也將不斷拓展。

原文鏈接：http://finance.jrj.com.cn/2020/08/17074430514895.shtml